白酒股類“L”困局 龍頭或輕松化解
過去幾個月，一邊是強(qiáng)勢逼空的指數(shù)，一邊卻是跌跌不休的酒類個股。在三公消費(fèi)收緊、行業(yè)需求下滑的大背景下，酒類股走勢似乎已難逃類“L”的困局；然而，本期金牛對話嘉賓——招商證券食品飲料行業(yè)研究員龍雋及民生證券食品飲料行業(yè)研究員王永峰均表示，白酒股的估值下移只是暫時的，未來需求仍有回升的可能；這其中名酒以及食品飲料子行業(yè)中的龍頭股更能自行化解“L”困局。
政務(wù)消費(fèi)懸崖致白酒量價齊跌
中國證券報：春節(jié)剛過，各地都出現(xiàn)了不同程度的春節(jié)效應(yīng)，部分行業(yè)的銷售額穩(wěn)步增長，但節(jié)后酒類個股卻繼續(xù)大幅下挫，請問原因何在？是因為春節(jié)期間的數(shù)據(jù)增長不及預(yù)期，還是改革預(yù)期令其黃金增長期提前終結(jié)？
龍雋：春節(jié)期間，食品飲料行業(yè)的消費(fèi)增速較去年同期明顯放緩，高端餐飲也普遍大幅下滑，其中商超渠道的高端白酒銷量普遍同比下降2-3成，價格同比下降2-3成，禮品回收行情也較為慘淡；不過，100-300元中檔白酒仍通過降價或買贈促銷方式保持了增長態(tài)勢。
我們認(rèn)為，白酒板塊在蛇年首秀中的集中下挫，主要是出于對上述信息的反應(yīng)；具體而言，造成高端白酒春節(jié)旺季量價齊跌的根源，是十八大后政務(wù)消費(fèi)快速收緊所形成的“政務(wù)消費(fèi)懸崖”短期內(nèi)難以被自飲需求全面彌補(bǔ)所致。需要指出的是，高端白酒內(nèi)部也存在分化，擁有較高渠道利潤的強(qiáng)勢品牌，經(jīng)銷商可以通過自主降低出貨價格來實現(xiàn)以價換量，進(jìn)而挺過最困難的時刻；反之，目前一批價格已經(jīng)倒掛或接近倒掛的品牌，經(jīng)銷商已無騰挪空間，大量庫存將令經(jīng)銷商陷入無比的煎熬期，由此也將倒逼廠家控量保價，以維持渠道和消費(fèi)者的信心。
王永峰：我們認(rèn)為，酒類個股節(jié)后的持續(xù)下跌，主要原因在于需求下滑導(dǎo)致該板塊出現(xiàn)2013年業(yè)績下滑的預(yù)期，而白酒需求下滑主要源于政府反腐、投資性需求所帶來的擠出效應(yīng)、正常需求增速下滑(白酒后周期)等因素導(dǎo)致。
行業(yè)增速放緩
白酒估值中樞趨勢性下移
中國證券報：白酒股在此前兩年多的熊市中，不僅未跟隨市場下跌，反而不斷演繹了一出又一出的創(chuàng)新高戲碼，請問此前支撐白酒神話的內(nèi)在因素目前還存在嗎？近幾個月該板塊的逆市下跌，僅僅只是機(jī)構(gòu)調(diào)倉的結(jié)果，還是代表中長期資金的一種態(tài)度？
龍雋：過去幾年白酒板塊的超額收益，主要來自于“4萬億”投資拉動下的白酒行業(yè)全面繁榮，其中以政、商務(wù)宴請為主的高端白酒非理性繁榮尤為引人注目。回首2011年，茅臺終端價格上演了翻番走勢，大量投機(jī)資本也隨之涌入，一時間出現(xiàn)“一瓶難求”的現(xiàn)象。但是任何泡沫終有破滅的一天，隨著經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型及三公從緊的到來，高端白酒率先遇冷，并逐漸向中高檔白酒蔓延，一些擴(kuò)張過于激進(jìn)的品牌出現(xiàn)了渠道庫存積壓等諸多問題，整個行業(yè)已然陷入調(diào)整周期中，于是，2011年也就成為了本輪白酒繁榮的增速頂點(diǎn)。
盡管2012年上市酒企的報表業(yè)績依然靚麗，但背后終端銷量放緩已是不爭的事實，渠道庫存和價格下滑的壓力必將在2013年逐步傳導(dǎo)至廠商，因而報表業(yè)績的靚麗也將逐漸褪色，資本市場對增速放緩的預(yù)期也將帶動白酒估值中樞的下移，這也是白酒板塊自2012年7月以來大幅下跌并跑輸大盤的根本原因。
中短期來看，高端白酒的銷量將暫時下一個臺階，未來要靠以中產(chǎn)階級為主力的消費(fèi)升級來逐漸推升，這個過程的長短及推升力度將因經(jīng)濟(jì)增速和收入分配改革的進(jìn)展而定，估計至少需要2年以上的恢復(fù)時間。但長期來看，高端白酒的品牌依然是稀缺資源，且目前180元以上的白酒銷量占比不超過5%，空間還很廣闊，因此高端白酒在股價超跌后依然是很好的長線品種。而中檔酒尤其是100-300元之間的名酒品牌，由于所受影響相對較少，將仍處于穩(wěn)步發(fā)展的消費(fèi)升級通道中，后市仍值得重點(diǎn)關(guān)注。
王永峰：目前來看，支撐一線高端白酒神話的內(nèi)在因素短期不存在了，即價升量增的核心邏輯已不復(fù)存在。不過，區(qū)域性名酒這方面的支撐因素卻依然存在：一方面，這類區(qū)域名酒依然處于價升的通道，因其均價較低，每瓶酒只有20-35元，未來價格上漲的空間較大；另一方面，這類名酒的銷售量也處于繼續(xù)增長的趨勢中，而泛區(qū)域化的擴(kuò)張將繼續(xù)為其帶來銷量的大幅上升。因此，未來3-5年內(nèi)，區(qū)域性名酒將是白酒行業(yè)的主要投資方向。
就酒類個股的整體走勢而言，我們認(rèn)為，近幾個月該板塊的逆市下跌就是對其基本面需求下降的一個反應(yīng)，未來需待茅臺供需均衡，即一批價穩(wěn)定之后，才會再次迎來另一波的上漲周期。我們初步預(yù)計這一時間點(diǎn)最早出現(xiàn)在今年第三季度，晚的話可能會順延至2014年；因此我們對白酒板塊走勢短期悲觀，長期對區(qū)域性名酒板塊則依然樂觀。
龍頭股或可化解類“L”困局
中國證券報：2012年，盡管醫(yī)藥和白酒都曾不斷演繹了強(qiáng)者恒強(qiáng)的戲碼，但同樣隸屬于消費(fèi)行業(yè)的零售股，卻因電商的沖擊遭遇了股價的“滑鐵盧”，請問白酒股未來是否也會因潛在利空而出現(xiàn)類似L型的震蕩筑底走勢，即跌跌不休不斷向下尋求支撐？分子行業(yè)來看，食品飲料哪些子板塊業(yè)績依然具備高增長性？換言之，哪類子板塊調(diào)整可考慮適時建倉？
龍雋：白酒雖面臨以健康時尚為賣點(diǎn)的紅酒沖擊以及飲用人群老化等諸多不利影響，但作為中國傳統(tǒng)的情感型消費(fèi)品，白酒在很多的場合依然是飲用首選，具有不可替代性。未來“少喝酒，喝好酒”將是大趨勢，名酒品牌的消費(fèi)量將有很大的增長空間。從投資屬性看，白酒輕資產(chǎn)、高盈利、自發(fā)消費(fèi)升級(面子文化)的特性也決定了其作為優(yōu)良投資標(biāo)的的基因，長期來看，名酒依然值得重點(diǎn)關(guān)注，這與零售股面臨電商替代性沖擊有著本質(zhì)的不同。從估值的角度看，白酒板塊整體股指已漸趨合理，只是短期缺乏股價催化劑，且兩會臨近，仍有可能會出現(xiàn)負(fù)面因素的沖擊，因此若該板塊個股出現(xiàn)快速下跌，則后續(xù)或會出現(xiàn)估值修復(fù)的機(jī)會。
王永峰：區(qū)別于零售股因遭遇電商競爭而跌跌不休，白酒和醫(yī)藥行業(yè)并不存在這種來自業(yè)態(tài)轉(zhuǎn)型的大沖擊，我們預(yù)計品牌消費(fèi)品未來5-10年內(nèi)仍將繼續(xù)強(qiáng)者恒強(qiáng)。目前，白酒需求的下滑是暫時的，未來仍有可能會恢復(fù)，只不過增速可能沒有之前那么高。近期白酒受多重因素疊加的影響需求持續(xù)下滑，待上述因素消除后，白酒股便會重新上漲。
中國證券報：就全年來看，食品飲料板塊的投資節(jié)奏該如何把握？結(jié)合市場的走勢來看，哪些子板塊屬于純防御型的品種，哪些是可以變防御為進(jìn)攻的品種？
龍雋：目前，白酒政務(wù)需求驅(qū)動的消費(fèi)模式仍處于變革期，短期盈利預(yù)測仍存在下降的可能，建議投資者關(guān)注以自飲需求為主、省外空間廣闊的中高端名酒和基數(shù)尚小、勢頭強(qiáng)勁的三線品牌。大眾品方面則建議以配置行業(yè)龍頭為主，同時積極關(guān)注可能出現(xiàn)盈利拐點(diǎn)且估值合理的小食品公司。
王永峰：業(yè)績增速高、估值低是我們推薦標(biāo)的的核心理由，具體來看，食品類公司是純防御型品種，白酒股則可變防御為進(jìn)攻。
“渠道庫存和價格下滑的壓力必將在2013年逐步傳導(dǎo)至廠商，因而報表業(yè)績的靚麗也將逐漸褪色，資本市場對增速放緩的預(yù)期也將帶動白酒估值中樞的下移。”——龍雋
(招商證券食品飲料行業(yè)研究員，2012年金牛分析師食品飲料行業(yè)第二名)
“我們對白酒板塊走勢短期悲觀，長期對區(qū)域性名酒板塊則依然樂觀。”——王永峰
(民生證券食品飲料行業(yè)研究員，2012年金牛分析師食品飲料行業(yè)第五名)
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