中國(guó)太保：綜合成本率惡化 買入評(píng)級(jí)
壽險(xiǎn)新業(yè)務(wù)價(jià)值繼續(xù)適度增長(zhǎng)太保壽險(xiǎn)上半年NBV同比增長(zhǎng)4.8%,達(dá)到42.5億規(guī)模，與瑞銀預(yù)期基本一致，但略低于市場(chǎng)一致預(yù)期。個(gè)人渠道首年保費(fèi)同比增長(zhǎng)10.3%，銀保渠道首年保費(fèi)同比減少12.9%。銀保渠道首年保費(fèi)占首年保費(fèi)比例由1H12的50.4%降至1H13的49.9%，渠道轉(zhuǎn)型的效果正在顯現(xiàn)。
綜合成本率惡化，尤其車險(xiǎn)綜合成本率令人失望2013年上半年財(cái)險(xiǎn)綜合成本率上升3.5pt至97.7%，其中賠付率提高2.5個(gè)點(diǎn)至62.2%。綜合成本率的上升主要來(lái)自車險(xiǎn)，車險(xiǎn)綜合成本率提高4.2個(gè)點(diǎn)至99.8%、顯著惡化，該增長(zhǎng)可能來(lái)自激進(jìn)的市場(chǎng)擴(kuò)張。盡管我們預(yù)期財(cái)險(xiǎn)綜合成本率會(huì)上升，但車險(xiǎn)綜合成本率令人失望。我們認(rèn)為太保財(cái)險(xiǎn)的綜合成本率在主要財(cái)險(xiǎn)公司中最差。
資本實(shí)力仍處于行業(yè)最領(lǐng)先地位，抗風(fēng)險(xiǎn)能力最強(qiáng)截至2013年6月末，集團(tuán)償付能力充足率達(dá)到282%，其中太保壽險(xiǎn)償付能力充足率193%（2012年底為211%）。公司償付能力充足率在同業(yè)中保持最高，應(yīng)能更好的抵抗市場(chǎng)的下行風(fēng)險(xiǎn)。
估值：維持買入評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)23.68元我們維持目標(biāo)價(jià)23.68元（根據(jù)DCF模型得出公司每股評(píng)估價(jià)值為26.28元不變，同時(shí)我們估算公司每股評(píng)估價(jià)值相對(duì)于A股目標(biāo)價(jià)有11%的溢價(jià)率）。
我們的目標(biāo)價(jià)對(duì)應(yīng)2013年1.36xP/EV或10.55x隱含新業(yè)務(wù)倍數(shù)。我們維持對(duì)公司“買入”評(píng)級(jí)。
（研究員：孫旭)
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